De vijf grootste bouwers van datacenters – Meta, Alphabet, Microsoft, Amazon en Oracle – hebben hun zichtbare schulden in anderhalf jaar tijd zien oplopen van 900 miljard naar 1.550 miljard dollar. Daar bovenop torsen ze inmiddels meer dan 2.400 miljard dollar aan verborgen financiële verplichtingen, zo blijkt uit onderzoek van NRC. De race om AI-infrastructuur te bouwen dwingt de rijkste technologiebedrijven ter wereld tot steeds inventievere financieringsconstructies.
Datacenters vormen het fundament van de AI-revolutie. Wie gamet, appt, mailt, een film streamt of een taalmodel als ChatGPT gebruikt, doet een beroep op de rekenkracht die deze centra leveren. Voor Big Tech en de financiële markten is die rekenkracht allesbepalend geworden voor toekomstig succes. Vandaar dat Meta, Microsoft en Alphabet over elkaar heen buitelen om zo snel en zo grootschalig mogelijk nieuwe capaciteit te bouwen.
De investeringsbedragen zijn inmiddels zo groot dat ze de wereldeconomie merkbaar stutten. Het Internationaal Monetair Fonds handhaafde zijn groeiverwachting voor dit jaar op 3 procent, mede dankzij de snelle ontwikkelingen in de informatietechnologie. Goldman Sachs schat dat de vijf grootste datacenteroperators de komende twee jaar samen 2.600 miljard dollar aan investeringen zullen doen – tweemaal het bruto binnenlands product van Nederland.
Tot voor kort golden de Amerikaanse techreuzen als cash-rich: ze parkeerden overtollig geld in staatsobligaties, kochten eigen aandelen terug en hadden per saldo nauwelijks schulden. Die tijd is voorbij. De concerns zijn nog steeds winstgevend, maar hebben externe financiering nodig om hun groeiambities waar te maken. Ze zijn eigenaren van gigantische fabrieken geworden, en dat vereist leningen op een schaal die voorheen ondenkbaar was.
Exemplarisch voor de nieuwe aanpak is de constructie die Meta in het najaar van 2025 optuigde. Het bedrijf van Mark Zuckerberg richtte samen met investeerder Blue Owl een zogeheten special purpose vehicle op, genaamd Beignet Investor – een verwijzing naar het deegklontje dat in hete olie razendsnel meer dan twee keer zo groot wordt. Dit aparte bedrijf werd eigenaar van het grootste datacenter dat ooit is gebouwd: een complex van 2 gigawatt in het Amerikaanse Louisiana, met plannen voor uitbreiding naar 5 gigawatt. Ter vergelijking: op volle toeren verbruikt dit park evenveel energie als circa 1,6 miljoen huishoudens.
Beignet Investor leende daartoe 27 miljard dollar op de kapitaalmarkt via een bedrijfsobligatie die volgens bank JP Morgan de grootste ooit is. Meta is minderheidsaandeelhouder van het vehikel, huurt het datacenter voor twintig jaar, garandeerde beleggers dat het altijd verhuurd blijft en stelde zich garant voor problemen tijdens de bouw. Desondanks verschenen deze verplichtingen niet op de balans van Meta zelf.
De Bank voor Internationale Betalingen, waarbij alle centrale banken ter wereld bankieren, sloeg dit jaar alarm over precies dit soort constructies. „Deze constructies komen neer op ‘schaduwfinanciering’: verplichtingen die economisch gezien vergelijkbaar zijn met schulden, maar grotendeels buiten de balansen van ondernemingen vallen”, waarschuwde de instelling. Critici trekken een parallel met de gesneefde energiehandelaar Enron, die in 2001 failliet ging nadat bleek dat het concern via tientallen aparte entiteiten schulden buiten het zicht van aandeelhouders had verborgen.
De obligatie van Beignet werd onderhands geplaatst bij institutionele beleggers die een geheimhoudingsverklaring moesten tekenen, zo meldde vakblad IFR. Er bestaat geen openbaar prospectus met de financiële details. Deelname was alleen mogelijk voor bedragen van minimaal 100 miljoen dollar. De rentevergoeding bedroeg 6,6 procent – beduidend hoger dan waartegen Meta zelf op de openbare kapitaalmarkt kon lenen. De grootste koper bleek het Duitse verzekeringsconcern Allianz.
De verborgen verplichtingen nemen veel sneller toe dan de gewone schulden. Garanties, toezeggingen en langlopende leaseverplichtingen worden niet vermeld in persberichten, maar alleen in de uitgebreide kwartaalrapportages die bedrijven bij de Amerikaanse beurstoezichthouder deponeren – en dan nog uitsluitend in voetnoten. Meta meldde op 29 juli in zijn voetnoten maar liefst 696 miljard dollar aan langjarige verplichtingen, een verdrievoudiging ten opzichte van eind 2024. De totale verborgen schulden van de vijf grote spelers stegen binnen drie maanden met 56 procent.
Ondertussen bedenken Amerikaanse zakenbanken steeds nieuwe constructies. Nvidia, ’s werelds meest waardevolle beursgenoteerde bedrijf, lanceerde afgelopen week een plan voor een fonds dat investeert in AI-infrastructuur. De manier waarop leningen daarin worden omgezet in aandelen, deed Larry Fink, topman van vermogensbeheerder BlackRock, denken aan de financiële innovaties van de vroege jaren zeventig – dezelfde technieken die later ook aan de basis lagen van de kredietcrisis van 2007, toen onduidelijk werd waar de risico’s van wanbetalers precies waren beland.
De financiële markten beginnen de risico’s voorzichtig in te prijzen. Zo zijn de premies op credit default swaps – derivaten waarmee beleggers zich beschermen tegen wanbetaling – voor Oracle sterk gestegen. Een vijfjarige swap noteert momenteel 198 basispunten, wat betekent dat het jaarlijks 198.000 dollar kost om zich in te dekken tegen het risico dat Oracle een lening van 10 miljoen dollar niet terugbetaalt. Dat is zes keer duurder dan in februari vorig jaar. Voor Meta en Alphabet bestonden dergelijke derivaten tot de herfst van 2024 niet eens, omdat beide bedrijven schuldenvrij waren. Sindsdien zijn ook hun premies verdubbeld. En de Beignet-obligatie van Zuckerberg? Die noteert inmiddels onder de uitgiftekoers. Wie als eerste instapte, staat op verlies.